网络基金市场中心

资管已不是当年的资管,“基金”还是当年的“基金”

易趣微财经2018-12-01 14:15:49

点击上方蓝字关注“易趣微财经”,


发现不一样的财经故事



易趣微财经

简单|有趣|微观



01

深改委第一次会议通过资管新规


牵动着百万亿元市场神经、500万金融民工的资产管理行业监管新规,终于获得通过。资管新规的通过,将开启中国未来20年资管行业全新格局!


新华社北京3月28日电 中共中央总书记、国家主席、中央军委主席、中央全面深化改革委员会主任习近平3月28日下午主持召开中央全面深化改革委员会第一次会议并发表重要讲话。


主席语录

深化党和国家机构改革全面启动,标志着全面深化改革进入了一个新阶段,改革将进一步触及深层次利益格局的调整和制度体系的变革,改革的复杂性、敏感性、艰巨性更加突出,要加强和改善党对全面深化改革统筹领导,紧密结合深化机构改革推动改革工作。


【会议内容】


中央全面深化改革委员会副主任李克强、王沪宁、韩正出席会议。 


会议审议通过了《中央全面深化改革委员会工作规则》、《中央全面深化改革委员会专项小组工作规则》、《中央全面深化改革委员会办公室工作细则》。 


会议审议了《关于深化纪检监察体制改革和中央纪委国家监委机构改革情况的报告》、《关于第一轮中央环境保护督察总结和下一步工作考虑的报告》。 


会议审议通过了《关于深入推进审批服务便民化的指导意见》、《关于设立上海金融法院的方案》、《关于形成参与国际宏观经济政策协调的机制推动国际经济治理结构完善的意见》、《进一步深化中国(广东)自由贸易试验区改革开放方案》、《进一步深化中国(天津)自由贸易试验区改革开放方案》、《进一步深化中国(福建)自由贸易试验区改革开放方案》、《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》、《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》、《关于改革国有企业工资决定机制的意见》、《公安机关执法勤务警员职务序列改革方案(试行)》、《公安机关警务技术职务序列改革方案(试行)》、《关于深化项目评审、人才评价、机构评估改革的若干意见》、《关于进一步加强科研诚信建设的若干意见》、《关于加强公立医院党的建设工作的意见》、《关于加强人民调解员队伍建设的意见》。 


会议指出,规范金融机构资产管理业务,要立足整个资产管理行业,坚持宏观审慎管理和微观审慎监管相结合、机构监管和功能监管相结合,按照资产管理产品的类型统一监管标准,实行公平的市场准入和监管,最大程度消除监管套利空间,促进资产管理业务规范发展。


资管新规的修订意在引导银、证、保从混业模式回归本源,打破刚性兑付。这意味着,近30万亿元银行理财回归本源、按照公募基金监管,给银行资管子公司牌照独立运营;约束53万亿元证券业资产管理产品,要求其不再作为放贷通道或进行自行放贷;约束十几万亿元保险资金当好社会的稳定器。


02

资管新规主要修订内容


资管新规主要修订内容



据财新报道,征集2000多条意见后,经过多方博弈,资管新规:


  • 过渡期或再延长半年至2019年末,过渡期内不得新增不合新规的资管产品,过渡期后,银行应设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务,不得续作不合规的资管产品。

  • 净值化转型不会“一刀切”采用市价法。按公允价值估值的原则,不意味着一定要采纳公允计价法。如果是交易不活跃的产品,即使采用市价法,也未必能够真实反映公允价格,因为报价很少,对于这类产品,可采用摊余成本法。

  • 打破刚性兑付就是要净值化管理,就不能滥用摊余成本法,有市值的必须要用市价法计量。摊余成本法的使用要有严格限制,符合一系列的前提条件。

  • 对私募产品的分级限制或有放宽,但机构仍会感到“疼痛”。



征求意见稿全文要点




据金融监管研究院分析,征求意见稿主要内容包括十一个方面:


一是明确资管业务的基本原则和定义。


基本原则:坚持宏观审慎管理与微观审慎监管相结合、机构监管与功能监管相结合。定义上明确了资管业务是金融机构对受托财产进行投资和管理的金融服务。从文件表面上看,在资产管理业务定义的覆盖范围上注意两点:


1、本次征求意见稿并没有直接将狭义私募基金纳入。但从央行负责人答记者问的问答十三来看,私募基金也需要参照执行。如果和现行私募基金监管规则冲突之处,则以现行规则为准。


2、财产权信托肯定不适用于本法规,以债权作为委托财产设立财产权信托属于相对可行的绕道措施,但后续规模如果急剧扩张可能面临新的监管措施。


二是明确了资管产品的分类标准。


主要是确定了两个划分标准:一是按照募集方式,分为公募和私募;二是按照投资性质,分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品、混合类产品四大类。按照其认定标准,任何银行理财只要发行超过200人,不论其发行是否面向合格投资者,都属于公募。而一旦被认定为公募产品,后续势必将面临诸多监管要求。银保监会将在流动性、大额赎回、信息披露、估值方法等方面出台细则,进一步规范公募银行理财。


三是银行保本理财将成为历史。


银行未来或仍可发行结构化存款产品,因为这类产品可以不认定为资产管理业务。也就是说,存款+衍生品的组合仍然可以继续发行。此外,保本理财的另一个替代品就是大额存单,其在未来存款利率进一步放开之后,有一定市场空间。


四是明确了管理人的九大职责。


资管管理人的管理职责是开展资产管理业务的核心,这也是嵌套问题的核心。此前,多数监管一直要求管理人要审慎履行职责,不得存在让渡管理责任的通道业务等。而这次征求意见稿允许资管产品之间嵌套一层,相对内审稿稍宽松。


这样一来,有限合伙企业,如果已在中基协备案为私募基金,那么意味着需要参照本规定执行。所以银行理财、信托等可以嵌套包括有限合伙基金在内的私募基金,但只能嵌套一层。


五是切实禁止期限错配。


本征求意见稿对封闭式产品要求非标资产到期日不晚于产品到期日,对开放式产品则要求不晚于最近一次开放日。所以目前,银行或信托通过开放式产品的方式规避禁止期限错配的做法,基本行不通。注意这里的期限错配只针对非标产品,标准化资产不存在期限错配的问题。


六是重新界定了资管产品的投资范围。


这里要求公募产品只能投流动性高的债权产品,不能投资非上市股权等资产。开放式产品不能投资于非上市股权类资产。


七是央行将建立其独立资产管理报送系统。


未来所有类型的资产管理产品都需要在成立后5个工作日内报送给央行。而在过渡期内,将由各登记机构按月度报送。这一改变对整个资产管理行业意义重大。


八是明确穿透式监管。


实行穿透式监管,即对于已经发行的多层嵌套资产管理产品,向上要识别产品的最终投资者,向下则要识别产品的底层资产(公募证券投资基金除外)。也就是说,未来即便可以允许存在一层嵌套,资管产品依然要向上穿透看合格投资者的话,对于理财嵌套进入资本市场、投资权益类或明股实债等,都会施加一定影响。


九是要求所有类型产品都按净值型进行管理。


从后面央行的官方问答来看,这一要求实际就是对预期收益率型产品的否定,而且也是对完全浮动型管理费模式的否定。实践中,部分资管产品采取预期收益率模式,这样不仅基础资产的风险并不能通过产品的价值变化反映出来,而金融机构也会将投资收益超过预期收益率的部分,直接转化为管理费或纳入中间业务收入。所以,如果后续银监会对信托和银行理财这两类产品真正推进这样的要求,影响深远。


这里尤其需要注意的是立法技巧:央行并没有完全禁止销售端预期收益率的宣传,仅从资产端进行规范,要求实行净值化管理。这也主要是因为考虑到,如果直接在销售端禁止宣传预期收益,对整个银行理财和信托震动太大,所以选择了先规范资产端估值和信息披露。


十是银行需要成立资管子公司独立进行资产管理业务。


从长远来看,笔者认为这对银行总体是好事。一方面可以脱离央行关于MPA将表外理财纳入广义信贷的规模控制,另一方面,也可以突破银行目前在激励机制层面的约束,同时,这或将成为后续实施投贷联动真正合适的载体。


当然,这个也对监管层提出了要求,即对相应子公司的净资本要求,风险隔离,公私募产品等具体监管细节,有待进一步发文明确。


十一是新老划断,存续到期。


文件第二十八条规定:


金融机构已经发行的资产管理产品自然存续至所投资资产到期。过渡期内,金融机构不得新增不符合本意见规定的资产管理产品的净认购规模。过渡期自本意见发布实施后至2019年6月30日。过渡期结束后,金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范。


从字面上看,如果金融机构发行的资金池产品,底层资产是10年期,即便过了过渡期,只要不增加净认购规模,后续仍然可以持续滚动。但笔者对此深表怀疑,所以总体而言,过渡期之后存量项目的清理,应该是一事一议的可能性更大。


招行拟设立全资子公司应变资管新规 


03

资管新规对各行业的影响


资管新规对公募基金的影响


原文:【分级产品设计】以下产品不得进行份额分级。


(一)公募产品。(二)开放式私募产品。(三)投资于单一投资标的私募产品,投资比例超过50%即视为单一。(四)投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品。


过渡期结束后,金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范,金融机构不得再发行或者续期违反本意见规定的资产管理产品。


解读:公募分级产品在牛市中疯狂发展,成为投资者青睐的产品之一。但是,由于其自身机制的不完善和助长助跌的效应,在股灾期间引发巨大亏损,招致投资者厌弃。


截至2017年11月10日,分级基金母基金场内规模仅为85.08亿元,分级基金子基金场内规模为673.17亿元。为此,公募分级基金产品主要存在两种趋势,一是清盘,二是转型为其他类型的基金产品。


早前,公募分级基金“去杠杆”已在逐步落地。除了将分级基金投资门槛将提高至30万之外,存量的债券分级基金在定期开放的时候已经限制申购,通过引导产品规模缩水逐步清盘。而股票类分级基金一直是开放运作,除了门槛提高,之前暂未受到影响。


分级产品或将面临转型或强制清盘可能。公募基金不得进行份额分级,该规定限制了公募基金重新发行分级产品的可能。另外,目前存量产品主要是分级基金,对过渡期结束后违反规定的存量产品的处置的解释存在歧义。一种解释是过渡期后存续期结束,大概率将面临转型或强制清盘可能;另一种理解认为分级产品多为永续型,此类产品无需续期,指导意见未给出明确处置方式。对此,或许仍需等待细则出台。但在严监管下,分级产品在过渡期后面临转型或强制清盘可能更大,考虑到这一点,当前折价分级A或将迎来机会。


资管新规对银行理财的影响


1、银行理财新规预计在《指导意见》落地后快速出台


银行理财现行的监管框架,还停留在以2005年发布的《商业银行个人理财业务管理暂行办法》、2006年发布的《商业银行开办代客境外理财业务管理暂行办法》、2011年发布的《商业银行理财产品销售管理办法》为基础框架,期间发布的20余个指引、通知、指导意见为补充的监管阶段。


本次《指导意见》明确,在该《指导意见》实施后,则由金融监督管理部门在本意见框架内研究制定配套细则,由于过渡期时间已定,因此《指导意见》的出台应该较快。


2、上市银行业绩影响偏小,对市场影响预计有限


目前来看,整个银行业来看,2016年银行理财一年带来的收入大概是不到1500亿,相对当年上市银行总体近4万亿的营收水平,占比很低。多数上市银行,理财业务收入在总营收占比不到5%,所以规模明年可能会出现下降,会影响你理财业务收入,但对营收的影响预计不超1个百分点,影响偏小。


另外打破刚性兑付这个事情,这个事情做成了对于上市银行的估值来说是提升作用。因为这个会让上市银行的风险更加透明,过去来看很多外媒质疑国内的上市银行都会说你理财现在有30万亿,银行体系在持续承担刚性兑付的风险,所以你的风险是看不清楚的。30万亿的理财刚性兑付的风险非常大,一旦整个理财亏了10%,可能会让不少银行破产。真正打破理财的刚性兑付会提升整个上市银行的估值。


3、银行不能做保本理财了。


目前银行理财规模是30万亿的水平,保本理财是7万亿的水平。资管新规规定,金融机构不得开展表内资产管理业务。而保本理财其实就是商业银行表内理财业务,表内理财业务是表内资产管理业务,这样按照资管新规的规定未来保本理财可能要消失,银行不能做保本理财了。


这块我们觉得可能会对一些银行造成影响。所以今年在存款增长比较困难的情况下,部分股份行加大了保本理财的发行力度,因为保本理财是纳入存款的核算,可以做高存款基数。


目前,保本理财规模有七八万亿,个别银行是有四五千亿,未来保本理财不让做了可能对部分银行负债造成较大影响。


4、刚兑打破,银行理财净值计算应做过渡安排


《指导意见》否定了预期收益型产品,而要求均做成净值型产品,净值计量符合公允价值标准,不能保本保收益、不能通过轮流接盘保收益、不能用自有资金保收益。银行理财产品持续多年的预期收益型管理方式退出历史舞台了么?


银行理财客户这么多年来习惯了刚性兑付,习惯去拿预期收益率,在这么一个要求之下,银行未来新发的银行理财可能会出现一个情况,跟公募基金一样出现收益率的较大波动。


比如,这段时间债券市场的价格波动很大,那么按照公允价值来计价,可能导致银行理财出现亏损情况。你拿了三个月结果客户理财到期了客户一看不仅没有利息可能还亏了一千块,客户可能很难接受。


客户接受程度不高,这样的话可能会导致新发放的产品这块新发行的银行理财产品接受度下降,销售规模下降。展望2018年, 银行理财规模可能会出现几万亿的下降,但应该不会出现10万亿以上的下降。


银行理财之所以做预期收益型产品是有其历史原因和投资者特性的。投资者将银行理财作为存款的替代品来增强收益,银行信用做背书,这也是为什么理财可以在近几年利率市场化背景下如此大规模扩张的原因。


银行理财的净值化和去刚兑,恐丧失部分对投资者的吸引力,尤其是以其作为存款替代的投资者,展望2019年之后,预计银行理财规模将进入规范发展新时代,理财规模将稳健增长。


资管新规对券商资管的影响

由于券商融资融券等资产端具有期限不固定性,券商一般同时采用债券发行的标准化融资和收益权转让等时间灵活的非标融资相结合的方式。


本次新规要求资管产品投资于非标债权资产的,非标债权资产终止日不得晚于资管产品的到期日或者最后一次开放日,预计该规定会对券商非标融资的需求有一定影响,今后券商的融资方式将更为倚重期限较长的债券融资,因此对发债时点的要求将更高。


券商资管业务转型仍在途中,但对整体业绩影响较小。


券商资管产品有不同分类口径:口径1 :通道类和非通道类。非通道类中包含了资金池业务,将和通道业务一起被停滞;口径2:主动管理和被动管理。主动管理也有部分是接受财务顾问指令的通道业务;


当前券商资产管理规模中超过70%以上为通道和资金池业务,但由于这些业务的费率较低,对券商整体业绩影响较小。2017年Q3券商资管总规模17.37万亿元,其中定向资管规模为14.73万亿元,占总规模的84.77%。极端假设下定向资管均为通道业务,且收费标准约为万分之五,今年以来贡献收入为55亿元,占券商营收的比例为1.74%,因此对业绩整体影响不大。


由于券商资产管理规模中超过70%以上为通道和资金池业务,因此通道和资金池业务若是受到限制,券商资管行业的总资产规模的17万亿很难保住,对整个券商资产行业的总资管规模的影响会很大。


资管新规对信托行业的影响


信托行业资产规模、营业收入、净利润增速自2016年3季度开始触底回升,2017年半年报资产规模同比增速达到33.68%,较去年同期翻倍。但在本轮信托资产增加过程中,主动管理型业务占主导地位,2017H同比增速达到51%,远高于代表通道业务的单一信托规模14%的增速,因此资管业务征求稿中去通道的核心要求并不会大幅拉低未来信托公司资产管理规模的增速。


通道业务对营业收入影响有限。2017H单一资金信托产品余额约为11万亿,若以行业平均千分之一的收费标准计量,前半年约贡献营业收入110亿元,占行业营业收入10%左右,征求意见稿明确了新老划断原则,因此通道业务的有序退出对行业营收和利润的影响有限。不过通道业务在整体资产规模中的占比还是很大的,占了近一半,一旦这类业务受到很大的限制,信托行业的总资产规模将受到比较大的影响。


打破刚兑将有助于获取承担风险的收益长期来看。打破刚兑会让收益率曲线变得陡峭化,过于平坦的收益率曲线无法使承担了风险的信托公司在收益端得到足够的回报,长期来看有利于优质信托公司。


准备金计提影响早已在信托费率上有所体现。本次资管业务征求意见稿中要求金融机构应当按照管理产品管理费收入的10%计提风险准备金,事实上,信托行业早已执行严格的以资本金为核心的风险资本计提标准,根据《信托公司管理办法》第49条,信托赔偿准备金按净利润的5%提取,若赔偿准备金累计达公司注册资本20%以上可以不再提取。这也是在2017年之前信托通道费率(一般为0.1%)高于券商资管和基金子公司费率的原因。


由于赔偿准备金和风险准备金性质相似,预计本次征求意见稿在准备金计提上并不会对信托行业产生较大边际影响。


资管新规对信托行业的影响


1、私募投资门槛再提升

根据《指导意见》第5条规定,我国资管产品投资者将分为不特定社会公众和合格投资者两大类,并明确私募产品仅以非公开方式向合格投资者发行,而在合格投资者的准入标准上,《指导意见》提出的要求无疑对私募市场是一记重击。


原来合格投资者的门槛是:投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合相关标准的单位和个人;个人金融资产不低于300万元或者最近3年年均收入不低于50万元。


现在的门槛是:家庭金融资产不低于500万元,或者近3年本人年均收入不低于40万元,且具有2年以上投资经历;最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。


解读:在信托、私募基金、资管计划、基金专户等产品中,其合格投资者门槛多为100万元-300万元,而《指导意见》则直接将其提至500万元。这可能会直接减少合格投资者数量,相关产品规模也会受到牵连,对一些业绩相对平庸、品牌效应偏弱的机构或将遭遇较大压力。当然,提高私募产品的合格投资者认定标准,意味着未来各类非公募资管产品都要遵守统一的投资者资质底线和认购规模底线,也将有助于进一步规范私募募集行为。


2、私募基金业务模式

根据征求意见稿【资产管理业务定义】、【资产管理产品】,征求意见稿界定的资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构等金融机构开展的资产管理业务;界定的资产管理产品包括但不限于银行非保本理财产品,资金信托计划,证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司和保险资产管理机构发行的资产管理产品等。


由于私募基金与各类金融机构有广泛的业务联系,征求意见稿对各类金融机构资产管理业务的规定将直接影响私募基金的业务模式,举例如下:


银行理财+私募FOF/银行理财+私募基金:不行


根据【消除多层嵌套和通道】,目前市场通行的“银行理财+私募FOF模式”违背了资管产品只能嵌套一层的规定,应该按照“新老划断”原则自然到期终止,这将直接导致当前大量以该模式存在的私募FOF规模收缩,进而影响私募基金管理规模。


由于金融机构资产管理产品只能投资金融机构资产管理产品,因此银行理财无法直接投资作为非金融机构资产管理产品的私募基金产品,因此该模式也无法进行。


与银行理财类似的,目前通行的“保险资管+私募基金”的FOF模式受到同样的限制。 


非金融机构资产管理产品+私募基金:不行


根据答记者问,非金融机构发行资管产品的行为目前受认可的仅私募基金,互联网金融、投资顾问公司的行为存在监管模糊地带,因此“非金融机构+私募基金”的FOF模式目前不受监管认可。


银行自营+金融机构资产管理产品(私募做投顾):可探讨


银行自营资金不属于资产管理产品性质,不占用产品层级,但目前投资受限于固定收益类资产。因此,该模式下的债券型私募FOF仍有可为,实际这也是当前债券型私募基金重要的资金来源。 


金融机构资产管理产品+金融机构资产管理产品(私募做投顾):可探讨


【消除多层嵌套和通道】要求“金融机构可以聘请具有专业资质的受金融监督管理部门监管的机构作为投资顾问”,我们理解私募基金管理人虽目前在协会登记备案,但属于金融监督管理的统一框架,理论上属于受认可的投资顾问(后续会否有牌照安排不确定)。


按此推论,市场上当前各类资产资产管理产品聘请私募基金作为投资顾问的模式目前在征求意见稿许可范围内。由此,金融机构依托自身的资金募集优势在募得资金后(母基金),以各类金融机构资产管理产品为子基金,考虑在子基金层面聘请私募基金担任投资顾问的模式仍可延续。典型的如信托公司目前的私募FOF模式,以及保险资产管理机构聘请私募基金担任投资顾问的模式。


私募基金自发型FOF:可探讨


对于有一定个人和企业客户积累的私募基金,私募基金自发型FOF是征求意见稿许可范围内且相对限制较少的区域。


资管新规对保险资管的影响


保险资管投资特点:固定收益类为主,保险资金的资产配置分为战略性配置和战术性配置。战略型配置决定大类资产的配置上下限,一般3年变化一次。由于保险公司追求的是稳定的利差,因此其资产大部分配置于固定收益类,占比为60%-80%%,权益类占比在10%-20%区间,其余配置在现金和房地产等领域。战术性配置根据市场当年风格在大类资产的允许范围内进行配置,较为灵活。


保险资金投资于非标的比例不足30%,受资管新规征求意见稿影响不大。同样以太保为例,其资管计划,信托计划和银行理财等非标占固收类比重约为25%左右,权益类非标占比虽有扩大但由于权益类总体占比不高,因此非标资产占总保险资金运用比例不足30%。且保监会于今年5月16日下发《中国保监会关于债权投资计划投资重大工程有关事项的通知》,明确支持保险资金投资于重大工程相关的非标项目。


来源: 并购圈SHARE

作者:张霄仁 


— END —


— 推荐阅读 —

解密第八届"金貔貅奖"金牌榜

石东:寻找金融发展的新方位

银监会又迎中纪委高官  金融反腐决心凸显

工行系李晓鹏接棒光大  金控模式恒者愈强