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基金公司的生命之血:博格和他的先锋集团创业史(5)

合晶睿智2019-03-14 14:14:45

one Man's Quest to Transform the Mutual Fund Industry!


如果你们问在美国基金行业最牛逼的人是谁? 答案一定不是巴菲特或者彼得林奇,而是约翰博格。他被誉为美国基金业的教父,他与他领导的先锋集团改变了美国传统基金行业,使得基金行业的平均管理费从1.5%降低到0.1%,截至2017年先锋集团管理规模约为5万亿美元,若依此计算,约翰博格每年为投资节约了700亿美元,省到就是赚到,换句说就是,他才是真正为美国投资者盈利最多的人!



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尽管许多观察家都在怀疑威灵顿股票基金的未来,但它旗开得胜,并且开了个好头。受股市大幅上涨的带动,该基金的首发规模在当时共同基金发行中排名前三,新增募集资金超过3,300万美元,而威灵顿基金此前已花费了17年时间才实现上述规模,1959年底总规模达到4,400万美元。这一良好的开端使威灵顿股票基金成为该行业的一个新锐基金公司,并且在年底的管理总资产规模跨过10亿美元的门槛,帮助威灵顿维持了全美最大的共同基金公司之一的地位。


1960年1月,公司管理规模刚刚达到10亿美元的水平后,Walter Morgan通过向投资者出售股票而实现将威灵顿管理公司上市。他创设了两类股份——867,800份A类股,每股有1票投票权,10,000份B类股,每股有250票投票权。Morgan给予威灵顿的部分高管购买A类股票的权利,并为他们购买股份提供资金;例如:Bogle购买了10,000股A股,每年定期偿还公司提供的借款。 B股的所有者,则主要是Morgan和Welch,他们在大约340万票的投票权中控制了250万票,保留了对公司的绝对控制权。

 

心脏之恙


正当步入事业上升期之时,Jack Bogle遇到了重大的个人挫折。他的身体向来很健康,在1956年,他进行了体格检查,医生诊断他的心脏没有任何问题,毫无疑问,这是最后一次对他的心脏作出正常诊断结果。在1960年凉爽的劳动节周末,Bogle与他的姐夫Jay  Sherrerd打网球。 Bogle当时是31岁,Sherrerd  30岁,所以没有理由相信一场简单的网球比赛可能会对他们两人的身体造成伤害。但是,当Bogle开始在第一盘中间出场时,他突然感到一阵疼痛,并看到了一道闪光。  


“你没事儿吧?” Sherrerd问他那看上去茫然的小舅子。

Bogle低声说,“Jay,我得停一会儿。”在屏住呼吸之后,他说:“或许你不会相信我,但我想我刚才是心脏病发作。”两人都笑了起来,因为这个想法看起来很荒唐。


令人难以置信的是,这两名男子重新开始了比赛。 Bogle甚至赢得了这场比赛,那是他在那个夏天第一次打败Sherrerd。但是他又开始感到不适,于是他们从球场出来开始谈论生意,Bogle靠在一棵树上。Bogle休整直到可以开车回家,但是一到家,他又开始觉得不舒服了,所以他的妻子Eve带他去看医生,医生把这个问题诊断为心脏病,后来把他送到医院,住院六周。 “我遇到了很多麻烦,”Bogle回忆说。


Bogle后来遭受过五次更为严重的心脏病发作。有一次在打壁球时,他的心脏骤停。他的对手,费城经纪公司执行官Raymond H. Welsh通过在Bogle的胸前按压来抢救他。还有一次,他在离开会议后,昏厥在费城火车站,再次住院。他还在学校礼堂心脏骤停,两位医生到达现场后使用CPR让他的心脏再次跳动。掐着手指过日子却变得很平常,因为医生私下悲观地预测Bogle长命的可能性较小。


虽然他的同事们担心他,但Bogle仍然继续全力投入工作。他一直是一个坚强且有决心的人,但现在他有了一些真正需要的东西。他现在知道他的生命是不稳定的,但他不准备退出事业在家休养。 “虽然我一直以极大的热情和专注力投入到所有我必须要做的事情上,但这对我来说已经让生活变得很艰难,如果你患了疾病,这可能并不坏。” (他低声说着最后一句话,好像他不想让任何人听到。)“肯定比不做什么好,等着死神(Grim Reaper)来吧。”

 

尽管威灵顿的股票型基金有着成功的开端,但1960年代初对威灵顿并不友好。新一代的投资者正在涌现,他们拥有更多的资金,更愿意用这笔钱来冒险。尽管如此,威灵顿依然严重依赖于保守的平衡型基金,因为它遵循了传统的投资风格,而且为公司带来95%的收入。平衡型基金凭借其高比例的债券持仓,在1929年股票市场大崩盘中表现优异,老一代的投资者对于保守型基金偏爱有加,那么新一代投资者则对债券嗤之以鼻。新一代投资者不太关心如何保住自己的血汗钱,而是更加关注新兴的“高收益”基金,尽管面临风险,他们仍然梦想着去搏杀。与新的激进的投资风格大相径庭,威灵顿的行业规模份额下降,因为平衡型基金的市场份额从1955年的30%下降到1964年的20%。


1958年威灵顿股票基金的发行并未极大地改善公司的盈利状况。虽然过去三年表现良好,但新基金在1962年遭遇到灾难。 1964年6月基金经理变更为John B. Neff (他将以这种身份任职到32年后退休,同Peter Lynch和Warren Buffett一起,建立了真正的投资大师名声, During Neff's 当了31年基金经理,在1964-1995年复合收益为13.7%每年,同期标普500指数的年化收益为10.6%)。

 

对威灵顿股票基金为数不多的热情来自于几个威灵顿基金的持有人,他们起诉了威灵顿股票基金,声称它与威灵顿这一名称貌合神离,并坚称威灵顿基金(Wellington Fund)对该名称享有专有权。该诉讼于1963年结案,威灵顿股票基金同意将其名称更改为温莎基金(Windsor Fund)。由于新的基金被赋予诸如威斯敏斯特(Westminster)和韦尔斯利(Wellesley)这样的名字,基金命名以W开头并充满英式风格的惯例被保留下来。即便在先锋成立之后,这种做法也被引入到沃里克基金(Warwick Fund)和怀特霍尔基金(Whitehall Fund)。

 

尽管威灵顿管理公司管理资产在1965年超过了20亿美元大关,但其基金份额的销售在1965年和1966年持续下降。为了改善这种情况,该公司连续招募了多名基金经理,但投资表现持续落后,基金份额的销售继续下滑,基金份额遭受赎回的危险性仍然很高。 Bogle相信公司需要一些新的东西来推动规模增长,他脑海里全是到底是什么新东西的问题。股票型基金(股票仓位较高的基金,“go-go fund”)在该行业中占据了一席之地,从1955年的21%的新增销售额上升到1964年的40%以上,1966年达64%。但Bogle知道,在内部打造一只股票型基金并不是一件容易的事儿,因为打造温莎基金(Windsor Fund)的经验已经证明了这一点。

 

生命之血


新的资金流是基金公司的生命线,因为基金公司通过从他们管理的基金资产中提取管理费用和其他费用来获得大部分收入。在1970年,投资于基金的每1,000美元中,典型的基金公司收到10美元来支付基金的运营费用,投资顾问费用、广告和营销成本以及管理公司的利润。


总之,基金必须不断以投资者购买基金份额的形式注入新的资金流。首先,要发展到一个有效的规模,这有助于实现投资组合的充分多样化;其次,要达到收费能够覆盖营业费用的规模;再次,能够应对随着资产增长而增加的基金份额赎回;最后是能够给基金管理公司带来利润。在此基础上,一家拥有10亿美元资产的基金公司将主要是以投资顾问费的形式获得约1,000万美元的收入。如果新入资金流量将管理资产增加到20亿美元,收入将增加一倍,达到2,000万美元,而管理费用往往不会大幅增加。

 

从Bogle的角度来看,一个可行的选择是为现有基金收购一家投资顾问并将其合并到威灵顿管理公司。当时这似乎是一个革命性的想法,但威灵顿管理公司陷入在它的过去中,而革命性的想法正是它所需要的。 Bogle在帮助发展温莎基金(Windsor Fund)时已经试图解放公司,但他最近的想法——并购,将代表着一个更为翻天覆地的变化。通过一系列的游说,Bogle拥有足够大的把握将其付诸实践。 1962年,Morgan将他晋升为行政副总裁职位;在1965年,Bogle被任命为执行副总裁,Morgan和Welch 嘱托他不惜一切代价帮助公司扭转局面。

 

Bogle对兼并的前景感到十分兴奋。兼并可以为威灵顿提供严重缺乏的投资管理人才。通过让公司摆脱一成不变的保守运转,兼并可以促进销售额和提高管理资产规模,并迅速扭转公司局面。它甚至可能帮助公司开拓共同基金业务之外的业务,让威灵顿管理公司涉足机构投资顾问业务。 Bogle认为这个想法很完美。他后来带着一丝苦涩的声音说道,“如果你既愚蠢又不耐烦,你说:‘让我们合并吧,我们马上就能解决所有问题,这将是天作之合’。实际上并不那么简单。基本上,兼并对于一方或另一方总是不利的。

 

不幸的是,Bogle只是出于后见之明才得出这个结论。在1965年末,他正在寻找那种理想的天作之合的机会。在与当时最大的经纪公司之一贝奇公司(Bache&Co.)的全国基金销售经理JohnC. Jansing共进午餐时,Bogle偶然提到威灵顿管理公司遇到的困难,他希望收购一家拥有投资人才和绩优基金的公司。 Jansing知道一群可能适合这一需求的投资顾问。 “如果你真的想与一个擅长股票投资的基金合并,波士顿有一个团队”,Jansing说,“他们还有一块由四个人负责的不错的咨询业务,你会非常满意。”

 

“股票型基金”,这个短语可能正是Bogle厌恶的,与他保守的、坚持到底的哲学截然不同。然而,当他意识到Jansing正在谈论Ivest基金时,他的耳朵竖了起来,这只基金当时是业内最热门的基金,是过去五年表现最好的基金,但对大多数投资者而言仍是相对未知的。该基金几乎从一开始就取得了巨大的成功,在1959年第一年的运作结束时累积了100万美元的资产。在接下来的六年里,它的总回报率达到了389%,管理的资产增长到了1700万美元,而标准普尔500指数在同期仅上涨了94%。 Ivest的投资策略显然比威灵顿基金或温莎基金(Windsor Fund)的策略更激进一些,但这或许是威灵顿翻身的关键。

 

管理Ivest基金的是一家名为Thorndike, Doran, Paine&Lewis, Inc.(TDP&L)的咨询公司。它的四个合伙人都在35岁以下,但公司管理的资产总额已达到2亿美元。除了Ivest基金之外,TDP&L还建立了蓬勃发展的咨询业务,包括其客户企业养老基金、大学捐赠、宗教机构和工会。威灵顿管理公司尚未进入蓬勃发展的养老基金管理业务,但Bogle认为养老金管理与共同基金行业的协同效应可能会使公司受益。TDP&L的合伙人很快就会出现在Martin Mayer的《华尔街的新一代》(TheNew Breed on Wall Street)中,这本书有个讽刺意味的副标题(如后来的事件所证明)——“那些赚钱的男人走了”(The Men Who Make the Money Go)。

 

对TDP&L的追求始于1965年底。Bogle与Robert W. Doran和W. Nicholas Thorndike谈判了兼并的细节,这两位代表了TDP&L的四位合伙人。如果匹配人格非常重要,那么兼并谈判应该在他们开始之前就失败了。 Bogle外向、精力旺盛、充满自信;另一方面,Doran宁静到羞怯的地步,而不是情绪激动,不愿站在聚光灯下。与Bogle不同,他不想坚持只有他知道什么是对的。作为一个喜欢用广泛的笔触描绘出问题并将细节留给其他人的人,Thorndike也非常不同于Bogle,他是一位亲力亲为的人,他确信他掌握了每一个细节。

 

但奇怪的是,Bogle和Doran间立刻发生了美妙的化学反应。 “我喜欢他”,Doran在将近30年后说。 “我发现他非常聪明,非常热情。他很活泼,最初的谈话非常非常积极。” Doran与Bogle相处有巨大的好处,因为尽管基金业绩表现良好,但TDP&L相对较小,缺乏强大的销售系统来营销其基金。相比之下,威灵顿管理公司的销售能力强大,提供的行政管理和营销能力将与波士顿公司的投资管理技能完美结合。威灵顿管理公司与TDP&L之间的兼并可能会在共同基金行业产生强大的新生力量。

 

波士顿的合伙人受到了这个领域的巨人追捧,他们享有与传奇的Walter Morgan相同的声望。后来,67岁的Morgan承认威灵顿必须成为一个更具进取型的企业。Morgan临近退休,为Bogle 的成就感到自豪,他与波士顿团队一起参加了鸡尾酒派对,并向他们娓娓讲述20世纪20年代和30年代发生在共同基金行业的故事。随着波满头白发浪般地颤动,Morgan散发出自信和稳重、保守和成熟的交织在一起的气息,让波士顿合伙人的头脑放松了对兼并的关注。然而波士顿人很自信,他们可以为不景气的威灵顿基金和温莎基金(Windsor Fund)提供一臂之力。 Robert Doran告诉Bogle,“我已经迫不及待地希望把威灵顿基金交给我。”至少对于当时来说,这些话对Bogle来说非常动听。


大约30年后,Bogle的声音让他感到非常沮丧,因为他回想起一件可能与TDP&L兼并的事情——这是一个诱人的机会,让他的好朋友Paul F. Miller, Jr. ,一家费城投行DrexelHarriman Ripley 公司的合伙人,于1966年初进入威灵顿管理公司。Miller和他的合伙人Jay Sherrerd,也就是Bogle的姐夫,在DrexelHarriman Ripley的机构研究部门获得了良好的声誉。然而,Miller越来越沮丧,因为他花在研究上的时间更少,管理人员的时间更多,所以他决定是时候变动了。一天晚上,Miller在家中拜访了Bogle,并建议他们两人联手。Bogle将负责威灵顿管理公司的行政和营销方面的工作,而Miller将负责投资管理方面的工作。


Bogle因他的好运而不知所措。在为威灵顿管理公司资产实现多样化并可能提高其基金业绩表现机会的谈判中,投资咨询领域最耀眼的明星之一Paul Miller有意加入威灵顿团队并成为团队领导人之一。考虑到与TDP&L正在进行的兼并讨论,Bogle告诫Miller,波士顿团队的投资策略可能会与威灵顿更为保守的理念发生冲突。当Miller对威灵顿是否与波士顿团队合作是否会有兴趣表示严重保留意见时,Bogle面临两难困境。Bogle必须做出选择。

 

尽管Bogle对与Miller合作的可能性很感兴趣,但这个想法有其缺陷。没有波士顿团队,Bogle和Miller之间的合作意味着没有股票型基金。此外,与TDP&L的兼并谈判进展太快,根本无法停止。然而,Bogle 并不想失去他朋友的才能,即使兼并继续并最终完成,他一直试图说服Miller加入威灵顿。他提议他和Miller可以经营费城基金,而波士顿合伙人也可以经营IvestFund和TDP&L咨询业务。

 

Miller最终同意了Bogle的建议,并预计在7月他和他的家人将在他在夏季的纽约普莱西德湖的家中访问博格尔的时候,完成交易。威灵顿管理公司自1963年以来担任总裁的Joseph E. Welch满怀信心地起草了一份新闻稿,宣布Miller将加入该公司。然而,Jay Sherrerd并不想失去他的伙伴,所以他努力让Miller留在Drexel,让Miller相信他和Bogle不可能一起工作。

 

“你们都必须成为老板”,Sherrerd告诉他。 “Jack是一位经验丰富的实干型经理人。而你讨厌细节、有原则的人,我无法想象Jack告诉你该怎么做,或者你告诉Jack如何做” 。


在新闻稿发布之前,Drexel向Miller提出了一个他不能拒绝的提议,包括大幅度的加薪以及运作他自己的个人投资基金的机会。虽然Bogle的尝试失败了,但多年后他和Miller都同意这他们俩之间的合作关系可能不会成功。 “我们都是非常理性的人,”米勒说,“但是我比Jack更有妥协性和理性,我认为我们最终会发生一些实在的冲突。那时,我们都认为我们是不可或缺的”。

 

1966年春,经过9个月的谈判,与TDP&L的兼并取得积极的结果。 Bogle在回应兼并对他来说并不合适的评论时,只是说:“每个人都喜欢交易。” Bogle非常有信心兼并不会导致矛盾和冲突,他同意在Morgan和Welch将放弃的10,000个威灵顿管理公司B类投票权股份中分配每人1,250股给四个波士顿合伙人,占公司投票权的大约33%。加上他们在兼并中获得的148,000股A股(当时价值约为400万美元),四个TDP&L合伙人将控制该公司40%的股份。不过,Bogle拥有4,000股B股,而他拥有自己的A股,可以控制28%的投票权。在他急于完成兼并时,Bogle低估了放弃如此多的投票权潜在的危险。 “我有一个天真的想法,我总是可以说服他们中的一个担任我的职位,这样做的结果就是我有38%的股权与其他持有30%的股权的三人抗衡”,Bogle后来说。 “与其说天真,不如说是愚蠢。”

 

兼并协议是在1966年6月6日达成的。近30年后,Bogle对这一天记忆犹新。这是双方庆祝的时候,因为兼并似乎没有任何缺陷。《机构投资者》杂志写道:“汇集威灵顿庞大的资产,斐然的声誉和强大的市场营销能力,以及Ivest团队的研究和投资管理人才和其基金的声誉,这是一个巧妙而完美的结合。”为了纪念这个机会,Bogle制作了一些银质小托盘,并将它们赠送给四位波士顿合伙人。在每个椭圆形托盘的中间镶上一块银元,上面刻有“和平 ”这个词。

 

尽管一切看起来都很好,但却有人对兼并持怀疑态度。耀眼且富有争议的Bernard Cornfeld在瑞士管理的海外基金中基金拥有威灵顿管理公司A股的10%,他对TDP&L几乎没有信心,并相信Ivest基金取得空前的业绩仅仅是侥幸因素。他告诫Bogle,Bogle 把自己置于了困境之中,因为即使Ivest基金开始失势,他仍然会被波士顿公司羁绊。更糟糕的是,Cornfeld认为如果情况变得糟糕,波士顿团队可能会试图解雇Bogle。 Cornfeld对此次兼并表示反对,因此他透露出计划起诉威灵顿管理公司来阻止它。当Bogle得知潜在的诉讼时,他立即飞往日内瓦与Cornfeld会面,希望他改变主意。

 

Cornfeld向Bogle说,“瞧,这次兼并很荒谬,那些来自波士顿的人认为他们拥有所有优势,他们知道如何获得资金来运作,问题不在于他们是SOBs。你会发现问题是,就投资智慧而言,他们并不是很好的SOBs,如果他们没有达到你的期望,你不会摆脱他们,而是他们会摆脱你。你迟早也会发现这一点的。”

 

 Bogle不确定如何,但不论Cornfeld有多么强烈地反对兼并,他最终还是说服Cornfeld 放弃了诉讼。



 

译者:Tim,某大型基金管理公司ETF基金经理


原英文书《John Bogle and the Vanguard Excperiment》,故事一共24章,赶紧点赞与转发才能加速更新速度……本译文仅用于国内同业之间学习与研究。


我们还缺少几位热心译者,如果有兴趣加微信:hejingruizhi 找老郑。此文若需要英文(复印版)书籍,点击阅读原文: