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【国投研究】并购基金市场研究(下)——境内外、跨行业并购基金简述

深圳国投资本2019-03-26 06:34:18

 
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本周小编:张婧/巫婷/吴嘉敏


前  言

并购基金一直以来都是成熟资本市场的主流私募股权基金类型,受益于产业转型和经济持续发展,近年来并购逐渐成为中国资本圈热议的话题



境内并购基金情况及相关案例

1. 上市公司与PE机构共同发起成立“投资基金管理公司”

上市公司与PE机构共同发起成立“投资基金管理公司”由该公司作为GP成立并购基金,上市公司出资20-30%,上市公司与PE机构共同负责募集其余部分。

2015年7月21日,九鼎投资与海航物流集团及其旗下的天行投资发起设立天行九鼎投资管理有限公司,作为GP发起物流产业投资基金,目标规模200.00亿人民币。



优点

PE机构与上市公司共同作为GP股东分享管理费及收益分成

缺点

上市公司需要负有资金募集责任,作为基金管理人股东,面临着双重税收的问题。

2. PE机构出资1-10%,上市公司或其大股东出资10%-30%,其余资金由PE机构负责募集

2014年12月30日飞天诚信与九鼎投资在上海自贸区联合发起设立上海温鼎投资中心,作为飞天诚信产业并购整合的平台,基金的组织形式为有限合伙企业,一期规模3亿,存续期为5年。飞天诚信作为基金的有限合伙人,以自有资金出资1.5亿元,其余部分由合伙人共同募集。根据基金的投资进展,飞天诚信和九鼎投资可以追加投资,扩大基金规模。

优点

由于上市公司投入资金比例较大,对并购基金其余部分资金募集提供背书,资金募集比较容易;可以充分发挥PE机构在资金募集与基金管理方面的优势,无须上市公司投入精力管理并购基金。

缺点

上市公司前期投入大量资金,占用公司主业的经营性现金流。

3. PE机构出资1-2%,上市公司或其大股东作为单一LP出资其余部分

2014年7月九派资本与东阳光科合作设立“深圳市九派东阳光科移动通讯及新能源产业并购基金”,基金的组织形式为有限合伙企业,基金规模为3亿元。



优点

资金主要由上市公司提供,上市公司决策权利较大;未来获得的后期收益分成比例较其他模式并购基金高。

缺点

此类并购基金通常规模较小,无法对大型标的进行并购;并且绝大部分由上市公司出资,无法发挥资本市场的杠杆作用。

4. 上市公司出资10%以下,PE机构出资30%,剩余由PE机构负责募集

2013年10月31日,东方创业与海通开元投资有限公司及其他几家股东共同发起设立“海通并购资本管理有限公司”,并投资1.45亿元认购该并购管理公司发行的并购基金,基金规模为30亿元。



优点

上市公司仅需要占用少量资金即可撬动大量资金达成并购目的

缺点

上市公司质地需非常优质,PE机构具有较强的资金募集能力,并购标的明确,短期投入即可带来大额收益。

5. 跨行业并购

根据正在施行的《上市公司重大资产重组管理办法》(国务院令109号)第四十三条的规定,“上市公司为促进行业的整合、转型升级,在其控制权不发生变更的情况下,可以向控股股东、实际控制人或者其控制的关联人之外的特定对象发行股份购买资产。所购买资产与现有主营业务没有显著协同效应的,应当充分说明并披露本次交易后的经营发展战略和业务管理模式,以及业务转型升级可能面临的风险和应对措施。”由此可知,跨行业收购如果能够充分说明并披露跨行业收购整合完毕后的上市公司的经营发展和业务管理模式,并不会受到法律法规的禁止。


以棕榈基金为例:(基金被上市公司以现金形式收购,无需证监会过会,当前尚处于存续期,退出方式包括但不限于上市/股权转让/换股/清算)


2016-4-23 拟参与设立产业并购基金公告 董事会、股东会通过产业并购基金总规模拟不超过人民币 30 亿元,上市公司拟作为劣后级有限合伙人使用自有资金不超过人民币 8 亿元认缴出资。基金计划存续期暂定为2-5年


2016-7-26关于设立产业并购基金的进展公告 董事会通过(无需股东大会审议)



2016-08-05 产业基金对外投资公告(体育方向

三方共同投资“云毅国凯(上海)体育发展有限公司”。三方同意,云毅国凯的设立以收购英超西布罗姆维奇足球俱乐部有限公司控股母公司的股权及进行相关的体育产业投资。


2017-1-18 产业基金对外投资公告(文化旅游方向)

产业基金主要投向为文化旅游产业方向,投资标的为海南三道圆融旅业有限公司。



2017-08-08关于对体育产业基金增加投资额的公告

上市公司公司拟以自有资金增加对上海云邰的投资额15,000万元。增加投资额后,公司累计对上海云邰投资额为45,000万元。

 


跨境并购

2016年中国海外并购交易数量最集中的十大行业依次是制造业、金融服务、能源、计算机、文化娱乐、消费、汽车零配件、半导体、传媒和医疗健康。

1. 跨境并购基金监管趋严

2014年10月,商务部修订《境外投资管理办法》,鼓励“走出去”,审批原则为“备案为主,核准为辅”。

2015年5月,汇发【2015】37号文,2015年6月1日起,外汇登记下放商业银行。

2016年12月,真实性+合规性审核、“四现象+五行业”重点监管(现象1有限合伙、现象2大额非主业、现象3母小子大、现象4快设快出。五行业:房地产/酒店/影视/娱乐/体育俱乐部)。

2017年5月,区分“鼓励/限制/禁止”分类管理。

2. 涉及背景及市场反应

(1)汇率问题

中国的贸易项国际收支是顺差的,但是整体却是逆差的。整个资本项下2015年的逆差达到近5000亿美元。2016年初要求银行加强资本项下购汇的“真实性、合规性”审查。实际情况下,真实、合规的交易的境外投资需求也很大,且2015年国家外汇储备迅速减少的情况需及时解决。2016年5月,人民银行决定在保证真实合规的基础上,让地方上的人行跨境办跟外管局协调,分担外汇购汇压力,即通过人民币出境在境外完成购汇。


(2)内保外贷问题

内保外贷在2015年国内资本市场,尤其二级市场火热的情况下也随之爆发。不过内保外贷的问题是,境外贷款后续如何还款。不少企业对此交易的安排是事前与监管机构沟通好,前期内保外贷,后续境内的资金走ODI(对外直接投资)途径还款境外贷款。但是随着人民币流出增多、人民币境外购汇增多,离岸人民币汇率逐渐承压。而一定意义上,在岸人民币汇率与离岸人民币汇率又不能有较大差距,所以这又给在岸人民币汇率带来很大压力。


(3)人民币出境管理

为解决上述问题,人民银行通过抽离离岸人民币的流动性来改变离岸人民币供给,扭转离岸人民币汇率趋势。因此,在2016年11月的时候,人民币出境也受到了严格限制,开始实行本外币一体化管理。而随后,对于对外投资的管理上升到了部际协调的程度。


并购基金风险

并购基金在近几年进入发展机遇期,政策和市场的双向利好为并购基金的发展创造了环境条件,同时参与国企改革以及“上市公司+PE”模式的兴起,也使得更多PE机构跃跃欲试。总体而言,并购基金在国内成长的条件尚不成熟,在未来的发展过程中仍存在不少风险。

1、政策合规风险

中国企业海外投资需获得相关监管部门的批准。取得发改委核准是境外投资审核的关键环节,在未取得发改委核准时,原则上不得签署任何具有最终法律效力的文件。如在跨境并购过程中,如果得不到国内相关监管部门的批准,绕道ODI实现资金出境,面临着政策合规风险,有可能在事后被监管处罚。

2、并购后整合风险

并购交易完成后,标的公司以及相关人员将纳入并购方的经营管理体系。由于双方企业文化、管理制度以及所处国家的法律制度规定不尽相同,并购方需对原有业务进行梳理,以实现协同效应。但在生产规模提高的同时,标的公司运营管理的挑战将加大,未来经营和发展存在不确定性。

3、并购融资偿债风险

与一般境内并购贷款相比,跨境并购的融资风险来源于标的公司的可偿债现金流能否覆盖融资本息。如果现金流难以覆盖贷款本息,需要依靠境内收购方的综合收益偿还。在外管政策严控情况下,境内资金出境难度加大,将影响境外并购实体的偿债能力。

4、汇率风险

跨境并购交易价款支付币种为外币,若人民币对外币汇率波动较大,以外币计价的贷款与境内还款币种之间由于存在汇率差,会增加借款人的债务融资成本。

5、资管新规

需密切关注2017年11月资管新规征求意见及后续相关政策的颁布中对并购基金面临影响,尤其并购基金的设计无法结构化、外部投资者能否得到“兜底”安排存疑、并购基金份额无法质押。


 

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