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【华泰研究所大讲堂会议纪要】招商基金蔡振:智能分级基金智能定投的介绍(6.2)

华泰证券研究所2018-12-03 15:38:29

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嘉宾介绍

蔡振   江西财经大学金融学硕士

2014年加入招商基金全球量化投资部。先后从事常规型指数基金、交易型开放式指数基金的辅助运作、行为金融选股的策略研究、多因子选股的策略研究、指数择时的策略研究及智能定投的策略研究。

会议实录


【蔡振】:各位朋友好,我是招商基金量化投资部的研究员蔡振,感谢华泰证券给我们和各位朋友分享的机会。我在这主要讲的是招商基金关于定投这块的方法。

下面是我们今天大概的内容:定投的基本知识、行业内有哪些智能定投、我们公司研究的智能定投。


1
基金定投基本知识


第一,基金定投是通过委托销售机构,在约定的时间,从约定的帐户扣取约定的款项购买指定的基金产品,定投主要特征是“定”,一是按照固定的周期进行投资,二是按照固定定额进行投资。


基金定投有什么好处?


1、中国的经济是处于快速发展的阶段,可以充分分享中国经济发展的红利。下面的图我们知道,1991年中国GDP总量一直稳步增长,增长了36倍,上证综指增长了35.4倍,和经济发展的速度是高度一致的,中国还是发展中国家,未来的发展空间还是很广袤,因而定投是有它的经济支撑基础。

2、华尔街有句名言:准确判断市场的高低点会比在空中接住飞刀还难,基金定投是通过客观的交易规则代替主观的择时判断,定投的好处正如台湾的定投教母萧碧燕所说,涨也开心、跌也开心,市场下跌实际上等于有利摊薄了后期投入的成本,市场上涨则能够获取实实在在的收益。

3、平滑收益曲线。这里给出一个例子,假如有三期,第一期的净值是1.5元,第二期是1元,第三期是0.5元,每期投入1000,最后我累计买入的份数是3667份,如果我一次性投资是在1.5元买进的话,我到0.5元的时候我的损失是非常大的,达到67%,通过基金定投可以把我的成本从1.5元压到0.81元,这样我的名义损失是非常小的。

有些人可能会问,基金定投和单笔投资哪个好?

我们可以看一下案例,假设红色的点线是代表投入的基金,假如说这个基金在过去的26期从1元上涨到1.5元,每期投入10000元,累计买入份额是21万份,买入的平均成本是1.23元,定投的收益率是21.7%,单笔投资从1元到1.5元的收益率是50%,这个角度来看市场单边上涨,我的定投收益率可能是不如一次性投资的。

第二种是市场单边下跌,假设基金的净值是从1.5元变成1元,也是每期投入10000,累计购入份额是21万份,买入成本也是1.23元,定投的损失率是-18.8%,如果一次性购买的话,本金损失是-33%,也就是说市场单边下跌的情况下,定投可以帮助投资者减少损失。

第三个案例讲的是,假如市场先跌后涨,中间的柱状图就是每期能买入的份数,基金净值是1.3元到0.91元又重新涨到1.27元,每期都投入10000,投资周期为26期,这里假定按月进行定投,最终定投的资产是30万,投入本金26万,定投收益率是16.1%。如果是一次性投资的话,净值是1.3元到0.91元,再回到1.27元,结果还是损失的,因而在V型反转的行情中,定投有极强的生命力。

第四种情况是市场振荡下行,假设基金净值从1.2元不断降至最低0.9元最后回到1元,定投26期,每期投入10000,买入成本最后是1.01,定投的收益率为-1.43%,如果一次性投入,损失则达到-16.7%,这种情况下,定投也是有它的好处。

市场单边上涨的时候,基金定投的回报率比不上单笔投资,市场单边下跌,基金定投的回报率比单笔投资好,市场先跌后涨基金定投的回报率大幅优于单笔投资,如果市场频繁波动,基金定投较大概率会优于单笔投资。

下面是我做的一个小漫画,这个球从上往下滚,是U形反转的走势,这个球从上面滚到下面是慢慢变少表明市场下跌的时候定投会承受一定的本金损失,回到球初始大小,不需要回到同样的高度,只需要上升一个较小的部位,本金便可不再亏损,如果上升到和这个球同样高度的位置,获得的收益是非常高的,如果一次性投资,则是不赚也不赔。


适合基金定投的人群有哪些?定投是通过客观的规则代替主观择时,对工作比较忙的上班族没有时间投资理财又想分享中国的经济发展红利,定投是非常好的选择方式。第二种是不善理财的月光族,基金定投投入的金额是每期固定的,不像一次性投资,必须要一次投资十万,然后长期持有。因为只需要每月一笔一千的投,从而可以养成大家强制储蓄的习惯。对于有养老或是未来对子女的福利计划有着长期打算的投资者,比如说有一些年轻的夫妇,他想在未来的十年里筹十万去欧洲或是哪个国家旅行,因为十年是非常长的周期,基本上定投的收益可以通过历史的十年粗略模拟出来,这样大概知道每期投入多少,到期可以匀出十万。此外为小孩子教育进行定投我也是非常赞同的。年轻的工薪阶层,小孩子上大学,这个时间段还要二十年,假如小孩真的上大学那一天,你的预算是几十万、一百万,二十年前就为他做打算,一方面每期只是需要强制储蓄一小部分,二十年之后就能匀出一大笔资金支出。


对于不擅长、把握不住市场投资机会的投资者,有些投资者不擅长择时,不擅长把握投资的时点,定投对他是很好的,定投是可以平滑收益曲线,对于风险偏好较低的投资者,无法容忍突然从一块钱变成五毛钱的投资者,他可以通过定投平滑收益。

还有一种比较特别的投资者,定投对他大有裨益,这次股灾很多投资者已经被深度套牢,可以通过定投这种方式帮助投资者解套,可以看一下两根曲线,第一根红色的点线是通过定投情况下的本金损失率,下面一根三角形的蓝色线段是指数在这个期间的跌幅,直接拿的是上证综指,2007年10月16日,上证指数还在6090点,那个时候投入1万,想打算做一笔投资投入指数,毫无疑问因为市场暴跌以后就被套住了,该怎么解决这个问题?投入1万如果不做任何处理,最后的命运和这条蓝色三角形的线一样,到2009年损失是在-40%多,远远解不了套。通过定投解套是这样,2007年投入1万被套住以后,每个月就投一千,这里假设每个月月投追投一千,不停的投,这样可以摊低平均持有成本,2009年一波市场牛市反弹,在底部的筹码逐渐增加,随着市场的反弹,收益率会快速的成倍增加,2009年8月3号,指数损失在50%,我这个时候已经有了3%多的收益,这是定投比较神奇的做法。

定投适合什么样的品种?我个人认为,从个人的角度优先推荐指数级的股票基金,指数型的股票基金,右上角是巴非特,巴非特非常推荐指数基金,他从来不会跟投资者推荐一些投资品种,比如说我看好哪只股票,他已经连续第八次和大家公开推荐指数基金,指数基金有什么好处?它的规则是非常透明的,严格复制指定的指数标的,但是指数标的因为也是事先通过基金经理的精挑细选,未来的成长空间相比个人投资者而言,在选股上肯定更加准确,客观透明的规则,定投本身也是非常客观透明的,每个月定期去投入多少钱,这也是非常客观的规则,我的指数基金的客观规则和定投的客观规则结合在一起是能更加发挥定投的内在好处。

指数基金的费率会更低,可能这块大家不会体会到,在中国的资本市场不只是资本利差,对基金本身的费率不会特别的关注,实际上指数基金不管是管理费、托管费、认购费,都是比股票基金低,隐性成本在这块相比其他非指数基金是更好的。也不用担心基金业绩的变脸风险,股神王亚伟,他的业绩是很好的,但是基金经理的流动性很大,我们并不能通过这个基金就能延续未来的业绩预期,唯一能做到这一点的是指数基金,指数基金是对基金经理择股和择时的依赖性是很低的,定投指数基金可以持续的投下去,不会担心这家基金公司的基金经理很厉害,到时候他离开了会不会有风险。这个不用担心。

定投的标的如果效果要很好的话其实有一个前提条件,它的波动性必须要大,等一下我会给大家讲一下,为什么波动性大的基金更适合定投,指数基金有一个最低85%以上,有些ETF可能到95%,他有最低的仓位要求,对整个市场的弹性是最明显的,它的波动性会更大,这是定投指数基金的几个好处,适合定投的其他品种也有,主动管理型的股票基金,债券基金、货币基金肯定不适合定投的,股票基金也是,一般从几千只股票基金选出波动性大、业绩良好,对投资者而言也是有难度的。

跟大家介绍一下,解释一下,为什么波动性大的基金更适合定投,我给出的是两只基金,基金A和基金B,基金A是假设净值在过去12期从1元变成1.55元,B基金从1元降到0.8元又涨到1.33元,一次性投资,A基金的55%大于B基金的33%,A基金每期投1000,12期获得的份额是950,B基金12156份,A的回报率是23%,指数回报率是55%,B基金的回报率是34.7%,一定幅度上超过A基金的定投回报率,指数基金的增长率不如A基金,波动性更高的基金有更好定投收益的里有,这也不是绝对的。

我这边给出我的观点,市场长期上涨的话,弹性大的基金会比弹性小的基金获得更高的收益,大家都知道预期风险更高的投资品种,预期收益率也更高,这个角度来看,定投波动性更大的基金,预期收益率更高一些。


这张表我跟大家从内部解释一下定投波动性更高的基金为什么能带来更好的收益。我也是有A基金和B基金两列,假设A基金是从1元到1.1元再到0.9元又到1.1元又0.9元,最后到1元,B基金一直是1元,一次性  投资他们的回报率是相同的。如果是定投,单期购买份数,A基金1元到0.9元是1909份,B基金是1111份,1.1沿是909份,9钱是1111份,加起来是2020份,B基金是2000份,因为分母变小以后,实际上有隐性的杠杆,这个杠杆使得净值越低,购买的分数增加量大于基金上涨的减少量,最终的结果是累计份书A基金和B基金最终都是从1元到后面的1元,A基金最终的期末总分数是8060份,B基金只有8000份,投资本金相同,净值相同,A基金的收益率明显是高于B基金的。


2
基金智能定投的方式


第二,跟大家介绍一下基金智能定投的方式,前面围绕展开的都是基金普通定投,定期定额,最根本的特征总结来说,不对买卖施加任何的约束条件,如果要对买卖增加约束条件,就能衍生出基金智能定投。不能说比较权威的说法,是和其他兄弟公司普遍的看法,如果对买的方式,对定投买的方式进行约束的话,这就可以称为第一代智能定投,如果对卖的方式进行约束,就可以看成是第二代智能定投,后面第一代和第二代智能定投的效果,因为我们部门一直在过去一段时间潜心研究第二代智能定投,尽可能帮投资者不仅在买的方面,在卖的方面尽可能优化,让投资者获得更好的风险收益比。


第一代基金智能定投


第一代基金智能定投,是通过对买的方式施加约束,定投的本质是定期投入,这个定期,这一点决定了不可能改变买入的时间,但是可以改变买入金额,第一代智能定投都是围绕动态每期买入的金额,能通过灵活调整每期买入的金额实现定投的方法,目的就是为了实现低位多买,高位少买,底下是四种智能定投的方法,第一种是相对成本法;第二种是相对均线法;第三种是相对市盈率法;第四种是相对初始点位法。

1,相对成本法,我在基金每期定投的前一天,依据我的基金最新的净值和我过去自定投以来平均持有成本关系的偏离,决定这期投多少,直白点说,定投前一天基金净值是1元,现在平均持仓成本是0.8元,说明基金一直处在上涨的状态,这个基金整体是上涨的状态,意味着这个基金,因为我要实现的目的是低位多买,高位少买,这种情况下,我应该要减少我的定投的金额,这是相对成本法,依据了是平均持有成本。

2,相对均线法,依据指数收盘价和移动均线的偏离度,当前指数收盘价相对多少日的均线,远远站在均线上,很多投资者都有经验,均线和指数是  存在长期收敛关系,收盘价在均线越远。

3,相对市盈率法,基本面分析的角度来看待第一代智能定投,依据我所选标的指数市盈率,相比过去,比如说过去两年、过去三年平均市盈率的分位数,当前市盈率在过去长期的市盈率是处在非常高的水平,就说明我的指数、当前价格是很高的,这样就不应该投太多的金额,尽可能减少我投入的本金。

4,相对初始点位法,前面是参照移动的,相对初始点位法是相对当前市场的收盘价,相对定投那一天收盘价的偏离,偏离得越高说明定投那天开始到现在,我的指数增长是非常高的,这个时候为了保险起见,应该减少定投的金额。

对第一代智能定投进行总结,本质都是依据参照指数,我选定指数在市场的相对位置决定当前定投的金额,目的就是为了实现低位多投、高位少投,优化我的持有成本,这四种方法都是本质相同,在实践中彼此收益率的差异也是很小的,最根本的缺陷是在于,他们都没有办法规避市场的系统化风险,高位少投,前期积累大的持仓已经存在了,一旦市场下跌,大的持仓会跟着跌下来,系统性风险规避不了。

因为这四种智能定投方式相对参照的数值都是指数收盘价,定投指数型的股票基金,可以避免因为我选定的指数和本身的基金特性不符而带来隐性的成本,这也是为什么把指数基金作为定投标的的好处,我选定投指数基金,我就不存在选的指数和我实际中基金本身的特征存在很大的偏差问题。

下面这个图,红色的线,如果看成是相对成本线,黄色的线是净值的话,黄色线相对成本线越高的话就要少投一点,相对成本线之下越多就要多投一点,就是这样的过程。



第二代基金智能定投


第二代基金智能定投,第一代基金智能定投无法规避市场的系统性风险,规避市场的系统性风险,就要在定投里引入赎回机制,就是要解决卖的问题,引申出第二代分级基金智能定投,我们分为两类,一是L类智能定投,二是R类智能定投。

L类智能定投就是左侧智能定投,它的特点是,这个市场处于下行风险的时候就开始定投,也就是说在市场还在低位的时候就开始买,实际上是逆着大势进行操作。红色的线假设是均线,申购都是均线越大,离均线越远申购越多,这就是我们的左侧智能定投本质的原理。

R类智能定投就是右侧智能定投,给出的逻辑是用的上证综指,2014年7月份,牛市行情启动到股灾这段时间,以这个为例给大家介绍一下右侧定投方式,收盘价站在均线之上就定投,如果当收盘价跌破均线的时候就全部赎回成货币基金,再次上升的时候再进去定投,转成货币基金的一次全部推进去重新开始定投,跌破均线再次赎回,为什么叫右侧智能定投和左侧智能定投不同,开始是市场上涨,前面是市场下跌或是低位的时候。

这是两种智能定投的区别,目前市场上暂时没发现提供左侧智能定投服务,几家可以提供右侧智能定投,根据投资者设定的标的指数,假如说短期均线在中期均线之下,中期均线在长期均线之下,这就是空头市场的标志,定投就应该转到避险基金,把之前定投的股票型基金全部转成避险基金,标的指数是短期均线在中期均线之上,中期均线在长期均线上,这就是牛市,就把避险基金挪到基金里。


3
招商智能定投介绍


第三,介绍一下招商智能定投,这是一张表,招商普通智能定投,招商左侧智能定投和招商右侧智能定投的特征和比较。


普通智能定投是定期、定额、无赎回。招商左侧智能定投是定期申购、定期赎回、不定额申购、不定额赎回、逐笔赎回。当收盘价在500日均线越远,申购的金额就越多,直到卖出约束条件,直到收盘价上穿500日均线就卖,越远卖得越多,通过选定的指数,对指数进行一定的修正,收盘价上穿的时候,像常规定投一样定投,市场指数下穿均线,就把累计定投的份额全部赎回转成货币基金。等到指数收盘价再次上升均线,把前面转成货币基金的那部分挪回市场里,先是一次性定投股票基金,再逐笔定投,就是这样依次的循环过程。对于左侧智能定投和右侧智能定投是有不同的标的,普通智能定投是对所有的指数标的都适用,左侧智能定投是适合均值回复,他利用500日均线之上越远赎回越多,他用的均值回复特征,具有价值特征,像白酒,银行股、券商股,都是适合用左侧智能定投的,右侧智能定投是追涨杀跌,突破均线就定投,下穿均线就转成货币,本质是适合投机氛围浓厚,具有追涨杀跌作为右侧智能定投的标的。

这是我们测试的结果,左边是智能定投的基本要素,首先是单笔赎回费假定为1%,转成货币,货币收益率年化3%,定投时间是每月月初,这根橙红色的虚线表示上证综指指数的收益率,这个地方是从1993年开始,我要去掉前面500日,我要设置500日均线,我要把它剔掉,下面黑色线是普通定投的定投收益率,长期来看,普通定投在名义收益率比不上指数收益率,内在收益率或是代表时间价值的内生收益率基本上和指数的收益率是相似的,招商智能定投的结果明显好很多,因为引入赎回机制,所以在一波牛市的时候,左侧智能定投是慢慢赎回,赎回市场高位基本没有仓位,可以平稳过渡接下来市场大跌,大跌500日均线又慢慢申购,它的走势是非常平稳的,特别适合稳健性的投资者。

右侧智能定投是通过强势赎回,信号点,红色的和蓝色的线,它的清仓时间点基本上是不一样的,右侧智能定投等到市场开始下跌,下穿40日均线一次性赎回,通过这种方式规避系统性风险,左侧智能定投是市场上涨慢慢赎回头寸,市场高位进行平稳的过渡,这是上证综指的智能定投结果,为了避免路径的依赖性,我选择上证综指,中证500可以规避路径依赖。


这是沪深300智能定投的结果,沪深300是2002年开始编制,我2004年开始智能定投,一个结果也是一样的,前期的头寸,因为没有上证综指时间这么久,前期的筹码集中是没有那么强的,在市场相对高位的时候很快把头寸卖光了,半山腰平稳渡过预计未来到来的熊市,熊市的时候基本上平稳过渡了,蓝色的线,右侧智能定投是一直在往上走,看到顶上明显下穿40日均线以后才开始平仓,过渡熊市阶段,收益都是明显优于指数本身的涨幅。右下角是智能定投的累计收益率,右侧智能定投累计收益率是317,左侧智能定投是345,指数收益率是136,同期普通定投只有56%。


这是中证500的结果,中证500是2005年编制,2007年开始定投,这轮牛市份额逐渐收回,红色的基本没有仓位,实现通过左侧逐步减仓,渡过市场的暴跌。右侧是市场下跌以后,也是瞬间平仓,速度会更快,右侧智能定投是一次赎回,左侧智能定投是逐笔收回。

我们基金经理罗毅已经和大家介绍过了,还是和之前一样,我们部门几个指数基金,我们部门的指数基金选标题也是通过挑选和精心搭配,指数基金存在最大的价值是配置,通过资产配置实现组合的优化,尽可能达到市场的有效点。因为它有不同的分类,如果您是保守型的投资者,招商中证白酒,消费类行业具有比较强的市场抗跌性,如果您是保守投资者可以定投招商中证白酒指数分级基金和上证消费80ETF指数联接基金。如果看好高新技术产业可以定投招商生物医药分级指数基金,招商深证TMT50ETF指数联接基金。看好金融改革可以定投招商银行指数分级基金、招商证券公司指数分级基金,如果觉得大宗商品步入价值洼地,可以定投招商大宗商品指数分级基金和招商煤炭指数分级基金。

这是我们基金经理的一些观点,如果当前要推的话,优先推招商中证白酒指数分级和招商白酒指数分级,我这边再罗嗦几句,白酒指数已经低位调整多年,存在安全边际。白酒属于防御型指数,下行风险较小,白酒销售总量接近2013年打击三公消费之前的量。顶上是中证白酒和上证综指的比较,可以看到中证白酒打击三公白酒之前是一直上升,经过三年逐步的估值调整,现在在低位徘徊两到三年,现在已经开始回暖,和他基本面的特征是基本保持一致的。另一方面我们推荐的是招商生物医药指数分级,因为人口的老龄化,生物医药未来市场发展空间非常大,科技部也是明确指出,提出精准医疗,对这块的投入规模是前所未有的。三是生物医药近三年的增速持续走高,跑赢沪深300,成长性和未来的预期非常好。右上角的图是纳斯达克指数和纳斯达克生物技术指数的比较,很明显纳斯达克生物技术是远远跑赢纳斯达克指数,对应中国的生物医药指数也是一样,未来的发展空间是非常高的。


最后我们推荐两个白酒指数分级定投,白酒一直属于价值洼地,一直是下跌的,它的定投收益率过去是不高的,因为它一直处于低位,左侧智能定投还是有47%的回报,普通定投有10%,如果一次性投资是损失3%。我为什么不用右侧智能定投,因为右侧智能定投,我们参照的是上证500,白酒消费型指数和市场整体完全不符的,在定投的时候,用左侧会比右侧更好,这是我给出左侧智能定投的回报率。

右侧是招商生物医药定投的情况,不给出左侧智能定投给出的是右侧智能定投,左侧智能定投是带有均值特征,生物医药新兴产业爆发力非常强,定投的话很有可能在市场中位全部卖光,后面市场的高位是享受不到增长的红利,对于这种高新技术类的定投,可以选择普通定投,也可以选择右侧智能定投,右侧智能定投市场一直处于高位,右侧智能定投有的时候会存在信号的判断错误,好处是和普通智能定投相比,它比普通智能定投收益率高一点,它的收益回报是非常稳定的,因为它有严格的止损机制在里面。指数长期向上,还是会比定投的收益率更高。

这就是我今天跟大家介绍的定投情况,谢谢。

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